北新建材000786：22Q1经营稳健防水版图再阔疆域

投资关键事件:公司发布2022年一季度报告，实现营业收入46.1亿元，同比增长10.47%，归母净利润5.6亿元，同比增长7.28%，扣非净利润5.4亿元，同比增长4.59%一季度业务平稳，毛利率略有下降22Q1房地产仍处于下行周期，在一季度传统淡季等因素影响下，预计3月份以来公司整体销量将小幅下滑但公司的营收和业绩仍在稳步增长，公司的市场份额超过60%，显示了其较强的抗风险能力受主要原材料面纸/沥青/天然气价格上涨影响，2021年以来，22Q1毛利率为28.39%，下降2.46pct同比，期内费用率同比下降0.8个百分点，其中管理费率同比下降0.6个百分点，公司经营管理效率提升为了应对原材料和燃料价格的大幅上涨，公司的石膏板在2月份上涨了0.2—0.5元/平方米，北新金木纸在3月份也因防水业务而上涨了价格，价格上涨是为了掩盖成本的上涨压力我们认为，伴随着公司规模化产能的增加，经济效益显现，人工等生产成本有望持续到2021年年轻钢龙骨业务快速增长目前公司轻钢龙骨与石膏板的匹配比例远未达到80%的目标3月初，住建部发文要求，到2025年，全国城镇装配式建筑比例达到30%轻钢龙骨广泛应用于装配式建筑中我们预计公司的龙骨收入将在十四五期间保持快速增长经营性现金流短期承压，投资现金流大幅回流2Q1公司现金现金比率为77.9%，较21Q1下降16.6个百分点同期应收账款和票据同比增长209.1%，经营性现金流入同比下降8.17%这主要是由于公司调整销售策略，在额度增加期实行年度赊销政策22Q1公司经营性现金流出同比增加2.32亿，主要是采购原材料，支付员工工资等现金支出增加公司为投资活动支付现金29.61亿元，同比增长120.8%，为保证公司生产经营活动和对外扩张的稳定实施，公司收回投资38.97亿元，同比增长105%在募集资金活动中，22Q1公司支付现金偿还债务7.09亿元，同比增长96.9%我们认为，在房地产下行周期背景下，公司实施年度赊销政策将为公司收入增长/市场份额进一步提升提供支持2021年公司业务分销占比91.32%，优于直销现金流预计年度经营现金将得到有效回笼防水业务领域或再拓展，一体两翼稳步推进日前，公司公告总投资约7.86亿元收购唐山远大宏宇和苏州远大宏宇70%股权作为中国北方防水行业的头部企业，远大宏宇拥有华北和华东两大综合性生产基地如果收购进展顺利，公司防水生产基地将增至17个，有利于公司发挥协同效应，降低采购和运输成本，提高防水业务在华北和华东地区的产能和市场份额2021年，公司防水业务收入已达到18.36%，与防水业务占比20%的一体两翼经营目标相近除此之外，北新防水在2021年百强房企榜单中排名第三，已经成功建立品牌影响力本次收购完成后，公司防水翼布局将进一步完善另一项涂料业务将采用新建项目+联合重组的发展模式，同时面向建筑和工业涂料目前已经收购了龙牌涂料和灯塔涂料，北新涂料未来计划发展到20个涂料产业基地两翼业务的快速发展将为公司中期业务发展提供新的增长点投资建议:考虑到2022年房地产竣工的韧性，绿色建筑趋势的影响，以及石膏板和新业务的成长空间，我们维持公司2022—2024年净利润分别为40.28，47.50和54.92亿元的预测，EPS分别为2.38，2.81和3.25元，对应PE估值分别为12.18/10.33/8.99元给予公司基于22年业绩预测18—20倍的PE估值，维持目标价42.84—47.6元区间，维持买入评级风险:绿色建筑，装配式建筑推广不及预期，原材料价格持续上涨，成本压力加剧，房地产投资明显低于预期，行业竞争加剧，企业扩张进度低于预期，或者防水涂料业务拓展不及预期，环保放松，落后产能退出缓慢

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